現時樓價有冇問題？

政府公報2010年頭九個月，持有物業二十四個月或以內的短期轉售個案急升32%，頭九個月住宅買賣合約成交宗數103,709較2009年同期的87,471宗上升18.6%，當中短期轉售個案升32%，由於2010年成交多了，短期轉售也因而水漲船高，因此政府應以這兩年的短期轉售與買賣合約成交總數的比例來比較，以2009年=1作為單位，2010年短期轉售增加32%即(1+0.32)=1.32，2010年住宅買賣成交宗數增加18.6%即(1+0.186)=1.186，2010年短期轉售與買賣成交宗數的比例是1.32/1.186，再跟2009年=1比較，得出1.32/1.186-1=11.3%，他的結論是短期轉售按買賣合約成交宗數比例只上升了11.3%！

但我認為2009年的頭4個月仍然受金融海嘯影響，樓市淡靜，短期轉售必然很低，因此2010年的短期轉售不應是1+0.32，而是應該扣取頭四個月即打個六折0.60+0.32=0.92，結果0.92/1.186-1=22%，大概跟政府的數字相差不太遠！

另外，政府公報2010年頭九個月，持有物業十二個月或以內的短期轉售個案更是急升114%，由於政府在2010年5日25日立法會說過「2009年，九成以上的二千萬元物業成交人均持有多於24個月」，換句話說，2009年只有10%的二千萬元物業成交人是持有少於24個月，數字說明2010年頭九個月對上的12個月是在2009年，二千萬元物業的短期轉售不應大於10%........其他也是一樣。我則認為2009年頭四個月受金融海嘯影響，樓價大跌三成，往後八個月，買了樓的人也要等樓價升到有得賺才會賣，那麽2009年持有物業少於十二個月而轉售的人不會多，而政府說的是2010年頭九個月，持有物業少於十二個月的短期轉售個案，這九個月內有人買樓一個月、三個月、什至十二個月後轉售，有些人可能在2009年年尾才買樓，然後2010年九月出售，都是持貨少於十二個月，短期轉售急升114%說法根本沒有問題。

致於政府公報2010年上半年，300萬元以下的物業成交中，84%是持有物業少於十二個月，而我認為這種比例只會大幅扁低真正數字。例如每月有10,000宗物業成交，當中只有1, 000宗是300萬元以下的物業成交，當中840宗是短期轉售就是84%，但當840宗放在10,000中計出比例，變成8.4%是短期轉售300萬以下物業，大幅扁低短期轉售情況，這大概又是數字遊戲。
現時樓價有冇問題？？

* 你有否計算過一層樓原本值100萬，按揭利率2.5厘計算，按七成，供20年，月供約$3700，只是一年半，樓價升五成至150萬，同樣按揭利率2.5厘，同樣七成按揭，如果要用同等月供$3700元供樓，你要供36年才供完。只是遲了一年半買樓，卻要多付出16年青春供樓！
* 有否想過為何97年香港樓價會大跌，而且要調整12年才返回實際所值？為何日本樓價跌20年，QEn次方也冇法翻生？為何美國樓價會跌？那都是因為價超所值！
* 又有否想過，過去30年樓市之所以拾級而上(全世界都是這樣)，是因為戰後嬰兒潮進入結婚生仔人生消費高峯期所支持呢？換句話說：「過往30年的表現並不代表未來的表現」，樓市長遠是升的說法已經過時！

用家供樓20至30年有冇問題？

* 如果樓價在現水平再穩步升多20-30年，現時買樓當然買得過！
* 又如果樓價是跟隨通脹和用家收入一齊上升，用家供樓20至30年當然冇問題，哪一個用家買樓不想樓價長遠是升值的？問題是現時的情況有如碌信用咭，未來的通脹和人工收入已過度反影！

20-30年的機會成本

* 供樓供二十幾、三十年才平手離場，真是一件悲哀的事情，如果你二十幾、三十年前用置業的錢買恆生(11)、匯豐(5)，今時今日隨時可以用cash買幾層樓！
* 你真的有20至30年供樓嗎？20至30年後你還住在香港嗎？你的工作進升後會否被調派往外地工作？高追買樓後，過幾年變成負資產，不知好彩還是不好彩，如果碰着被調派往外地工作便要補水離場，或是不能離開繼續供樓！
* 全世界都有樓買，有錢你慌無樓你買，為何一定要高追買香港樓？
* 預留資金供囝囝、囡囡到海外升學，讀完中学讀大学，讀完大学讀碩士，讀哈佛、劍橋都有錢供，為何要用上一半以上的人工來供貴價樓？

總括而言，用家可攤開十幾年選擇最佳入市時間，最重要是不應讓自己終生負重債！

亞洲新興國金融危機前瞻

97年亞洲金融風暴的因由和背境，各位有否感到今天亞洲新興國與及香港和中國的處境很相似？大家或會不其然地想到下一輪金融風暴將再次捲至亞洲。

首先讓我們重温製作大鱷點心的主要原素：

1)錯選掛鈎對象
2)高通脹壓力出現
3)以出口帶動經濟，但出口競爭力下降
4)經常帳赤字增加
5)經濟增長動力主要來自資產價格上升(炒賣股樓)
6)外債上升

QE2後，資金向東流，亞洲泡沬疑雲再現，亞洲各國巳先後加息升值防泡沫，我們當然最關心的是香港和中國的情況。可以比較肯定地說：「中國不太可能 成為大鱷的點心！」原因是中國資本帳並未開放，人民幣與一籃子貨幣掛鈎，貨幣自主調控能力較大，10月以來，中國加息四分一厘，並預期陸續有來，存款準備 金率已加了兩次，多項行政措施打壓房產泡沬，加上容許人民幣升值，經濟去泡沫化難度雖高，但相信中國最終能夠軟着陸，在資本帳仍未開放下，中國必定能再次 避開下一輪金融風暴。

然而，香港卻是另一回事。QE2熱錢洪潮湧現，香港仍然以大市場主導，熱錢來去自如，又不能加息升值防範泡沫，在掛錯鈎的情況下，資產價格將會繼績 泡沬化並繼續成為經濟增長動力的主要來源。港元跟隨美元貶值，香港將會不斷輸入通脹，高通脹也必會出現，在進口貨值大於出口貨值，經常帳赤字也會逐漸出 現，可以斷言製作大鱷點心的主要原素將會在香港浮現！雖然曾蔭權說香港不是下一輪金融風暴的風眼，但我卻相信香港作為熱錢開放港口，在亞洲各国設防而香港不設防的情況下，香港絕對有條件成為新一輪亞洲金融風暴的風眼。

但觸發點並不昰97年的亞洲鬥貶值潮(competitive devaluation)，今次的觸發點將極有可能是香港突然出現流動性緊縮所引發！為何會這樣說？現時九成香港人買樓均 是以HIBOR做按揭，以每月一萬宗成交計算，H計劃實行了約一年，涉及人數約十幾至二十萬人。那么多人以短息借長債，在市場環境一旦逆轉，金融機搆便會變得脆弱。

現時低息環境下，長期存款在銀行是蝕利息的，令定期存户減少，而HIBOR市場是銀行同業拆借短錢的市場，現時HIBOR利率低企的主要原因是熱錢 充裕，當熱錢快速流走時，HIBOR便會急升，在長期存款欠缺下，銀行那裏有錢拆出呢？HIBOR市場也大有可能缺資！這情況就是我所說的流動性突然收縮。另一方面，銀行擁有大量以短期息率借出的長債，地產市道因短息揪升而逆轉，銀行資產質素即時惡化，那一間銀行擁有最少存户而又做得最多H按揭的，將會是最需要到HIBOR市場借錢，而這些壞孩子將是最容易成為狙擊目標！情況就如英國的Northern Rock，有興趣想知道Northern Rock如何倒閉的讀者，可看Alex Brummer寫的"The Crunch"一書。

2010年，同樣情況再度出現，大量熱錢湧入，做成97泡沬的環境再現，但今次不是脫鈎的好時機，原因很簡單，今時今日的香港金融業和地產業均是靠熱錢揾食。

請你看看股票市場IPO揪的水是泵水後的游資，IPO揪了水，不是用來發展生意，因為各大國無需 求，IPO揪的水回流地產買樓、買豪宅、等升值，游資令股票市場興旺，港人從中賺了錢也是回流地產市場，等升值。游資浸低息率，港人一厘息借錢買樓，樓價 升值後加按回流股票市場，買股、買IPO，游資循環再用，生生不息，當中的利潤流入飲食、零售，以倍計帶動經濟增長，所以說今時今日的香港經濟是靠游資維 持生計，港府是不可以做什么對付熱錢的，香港只能繼續擁抱這些熱錢並製造泡沬。

1997做蟹可鬆綁，2010做蟹可求神庇祐
2009/10的樓價建基於短息借長債，沒有經濟實體支持，是為超級泡沫。

有人會說現時樓價只是走在未來實體經濟之前，未來經濟發展會追上來。這個說法很牽强，說到未來遠境可能會令你更恐懼！！

首先說說香港最依賴的中國經濟，在第十二個五年國家經濟規劃中，中國預期末來五年平均經濟增長為百分之七，即是說國家預料未來五年經濟會收縮，當然了，國家現正進行經濟結構改革呀！

地方政府的徵稅也從依賴高價賣地轉移到其他稅收，你沒有看見嗎？最近邊境對旅客帶貨品入境嚴格徵稅嗎？香港人不要再發夢了！田北俊還說要了解一吓！想清楚吧！他們已經無法在土地上徵稅，你們還想怎樣呢？

再說遠境些吧！1997年買貴樓，13年蟹貨仍然可以鬆綁，那是因為現時適婚人口比例佔總人口比例45%(看下表)，他們都在人生消費的高峰期，也 是高樓價的支柱，而退休人口比例只佔42.7%。然而，2010年買貴樓，10年後，現時的低出生率令未來適婚人口比例佔總人口比例下降至40.2%，戰 後嬰兒潮人口老化，他們陸續介退休年齡或準備退休令退休人口比例上升至46.7%，準備退休或退休人士當然以儲錢減消費為目標，因為預計醫療開資將會上 升。換句話說，2010年的蟹貨將沒有人口增長支持，不過你或可寄望人工升幅抵消人口下降，你認為可以嗎？多向上天祈禱或者可以，或者等史無再史無前例的 世紀性量化寬鬆再出現也可！這樣的寄望大概也要交給神來安排。

都是那句話，現時泡沫當道，能夠快速走貨的，玩泡是無妨的。但我玩泡時會比較靠近門口，預備隨時走佬，泡沬塌下可免濕身。即是說我會較喜歡靈活性大的投資。泡沬大時代買樓投資，一定不是我杯茶！

香港人口年齡分佈佔總人口比例表：

2009年中 2019年
人口年齡分佈佔總人口比例 預測人口年齡分佈佔總人口比例
(根據政府統計)

0-14歲 12% -
15-24歲 12.8%(a) 12 %(c)
25-34歲 15.4%(a) 12.8%(c)
35-44歲 16.8%(a) 15.4%(c)
45-54歲 18.3%(b) 16.8%(d)
55-64歲 11.6%(b) 18.3%(d)
65歲以上 12.8%(b) 11.6%(d)

(a)假設15-44歲為適婚年齡，2009年適婚人口佔總人口比例：
12.8%+15.4%+16.8%=45%
(b)假設45-65歲為準備退休及介退休年齡，2009年準備退休人口佔總人口比例：
18.3%+11.6%+12.8%=42.7%

(c)2019年適婚人口佔總人口比例：
12%+12.8%+15.4%=40.2%
(d)2019年準備退休人口佔總人口比例：
16.8%+18.3%+11.6%=46.7%

本港2011年的經濟隱憂

那麼2010年下半年是甚麼的情況??

1) 銀行體系的資產質素仍待改善 (不少歐美銀行仍持有不少具高風險的資產)
2) 歐美私人貸款水平仍是偏高
3) 商品價格維持在偏高水平,部份商品可能處於泡沫水平
4) 在各國政府推出的"Monetary Policy"下,利率維持在低的水平
5) 歐美私人個戶不太願意消費,並且繼續增加"saving"和"de-lever"
6) 越來越多人進行投機活動
7) 環球企業不偏向增加人手

一個較為健康的經濟發展模式應該涉及以下的條件:

1) 銀行體系的資產質素大大改善
2) 私人貸款水平降至較為可持續的水平
3) 商品價格維持在吸引的水平(有利商業投資)
4) 利率維持在合理的水平
5) 私人個戶願意消費,並且開始進行健康的借貸活動 (先決條件是2)
6) 大部份人安份於就業,而非投機活動
7) 企業進行穩定投資,並且漸漸增加人手

以上例子可能是2003年中至2006年的環球經濟環境.
簡單地說,在實體經濟恢復元氣前,投機活動已經十分火熱,看來並非健康的趨勢.

近月來不少投機者參與的商品市場,若然價格高至負面影響企業盈利,或許會在中期內(3至6個月)觸發自我毁滅式的命運.

在美國量化寬鬆的陰霾下，一切實物都看似很平宜，因為錢的成本很平宜，舞會幾時完無人知，重要的是完結前有充足的時間著鞋走.

從財務報告尋好股

「有些男人看《花花公子》，我看企業的年度報表。」「如果你不願用心學習會計，看懂、解讀財務報表，就不該自己去選股投資。」——華倫．巴菲特
你唯一必須跟巴菲特學的事：實踐巴菲特投資法，從財報數字發現好公司！

巴菲特擅長挑選具備長期競爭優勢的企業，他挖寶的地方，就是企業的財務報表。

背了再多巴菲特名言、聽了無數巴菲特的故事，不如學巴菲特如何看財報，才能實質獲利。

巴菲特說的話，你要聽！巴菲特為投資作的功課，你可以學！

人人都想學習巴菲特選股投資的功力。

本書兩位作者與巴菲特私交甚篤，他們深入大師的心思，以內行人的眼光分享，如何根據巴菲特的觀點看懂上市公司的財務報表，找出長期下來能創造最大利潤的企業。有意從事投資的讀者可從本書得知：
在企業的損益表、資產負債表、現金流量表中，巴菲特會特別留意哪些數字？
具備耐久性競爭優勢的企業，財報數字有哪些特點？
哪些財報數字，巴菲特一定會追蹤過去十年年報的資料？
巴菲特透過哪些財務比率的數字，來發掘具備長期競爭優勢的企業？
看到哪些財報數字居高不下，巴菲特就會敬而遠之？為什麼企業就算再好，都可能因為研發成本過高而垮台？
巴菲特會對哪類企業敬而遠之，無論賣價有多便宜他都不會碰？
會買也要會賣，巴菲特會在哪三種情況下，賣出手中的持股？

無論你是股市新手，還是經驗老到的巴菲特信徒，當你熟悉巴菲特閱讀財報的方法，你便做好了萬全的準備，足以判斷哪些企業在未來可以成功致勝，哪些企業則應不計一切代價敬而遠之。

看見耐久性競爭優勢的威力，你才會更有錢！
* 如果一家公司得以長期維繫其競爭優勢(也就是這些優勢是「耐久」的)，那麼該公司的潛在價值就會逐年增長。

* 投資一家具備耐久性競爭優勢的公司，然後「時間」將會幫助你成為鉅富。

* 所謂的超級企業可分為三種基本的商業模式：銷售獨一無二的產品、提供獨特的服務、低成本的買家和賣家，轉手交易大眾會持續需要的產品或服務。　　

銷售獨特的產品:

可口可樂、百事可樂、箭牌口香糖、好時巧克力(Hershey)、百威啤酒、酷爾斯啤酒(Coors)、卡夫集團(Kraft)、華盛頓郵報、寶鹼(Procter&Gamble)，以及飛利浦摩力思(Philip Morris)。當企業能掌握消費者的心思時，就再也無須改變其產品。你會發現這一點其實是件好事。

銷售獨特的服務:

穆迪公司(Moody's)、稅收服務集團H&R Block、美國運通(American Express)、服務大師(Service Master)和富國銀行(Wells Fargo)。像這樣的公司無須耗費鉅資一再開發新產品，也不必花大錢興建廠房和存貨設備。

以低成本買進並賣出大眾持續需求的產品或服務:

威名百貨(Wal-Mart)、好市多(Costco)、內布拉斯加家具店(Nebraska Furniture Mart)、博爾士珠寶(Borsheim's Jewelry)和柏靈頓北聖塔菲鐵路運輸公司(Burlington Northern Santa Fe，BNSF)。當價格最優惠的名聲深植於消費者心中，這家業者便成為消費的優先選擇。

* 可口可樂公司在過去一百二十二年來，都是銷售相同的產品，未來的一百二十二年，產品應該還是不會改變。而可口可樂公司的獲利一直屹立不搖，靠的就是產品的一貫性。

* 盈餘的來源永遠比盈餘的本身更重要。

* 單單看某一年的淨利數字是沒有任何意義的。他想看的是公司的盈餘狀況是否呈現一貫性，以及長期趨勢是否向上，這兩點都可與公司的競爭優勢「耐久性」劃上等號。

* 基本上，有三種方式可讓企業創造大量的現金。一則，企業可以對大眾出售新發行的債劵或股權，藉此獲得大量的現金以供企業運用。二則，企業可以出售既有的業務或所擁有的部分資產，三則，企業現行的業務所創造的現金，比消耗掉的現金還要多。真正能引起巴菲特注目的，就是以現行業務賺取大量現金的情形，往往代表該公司得益於某種耐久性競爭優勢。

* 絕對不要忘記，危機來臨時，現金就是王。所以如果競爭對手沒錢，而我們卻坐擁現金時，天下就是我們的了。

* 如果觀察到製造業的存貨在幾年之間先快速增加，然後又急速減少，那麼很可能表示，該公司所屬的產業競爭過度激烈，業績容易大起大落。


* 具備耐久性競爭優勢的企業的流動比率往往低於1這個神奇關卡。穆迪的流動比率是0.64、可口可樂為0.95，寶鹼為0.82。如果以傳統觀點來看，會認定這些公司難以償還流動負債。可是實際上，這些公司的盈利能力都很強，可以輕易償還流動負債。因為有驚人的盈利能力，這些公司也可以派發豐厚的股利，以及進行股票回購。這兩種做法都會減少現金儲備，使流動比率降到1以下。

* 具備耐久性競爭優勢的企義有一個很奇怪的現像，就以可口可樂公司為例，可口可樂的品牌價值超過一千億美元，但由於這是內部開發的品牌名稱，所以此無形資產的實際價值並不會列在可口可樂的資產負債表上。箭牌口香糖、百事可樂、麥當勞、甚至威名百貨也都是這樣。以上這些公司的耐久性競爭優勢都和其品牌名稱直接相關，可是這最大的資產(品牌)價值卻不為資產負債表所認列。這也就是為什麼長久以來，投資人看不出企業歷久不衰的競爭優勢如何能為股東創造更多的財富。

* 雖然許多分析師都主張資產報酬率越高越好，但巴菲特發現，在資產報酬率很高的情況下，有可能顯示企業競爭優勢的耐久性不堪一擊。換句話說，要籌措到四百三十億美元和可口可樂(資產報酬率12%)一較長短，可以說是不可能的任務，因此這種事不會發生。但是若要籌措十七億美元來和穆迪(資產報酬率 43%)競爭，卻是辦得到的。

* 若要投資金融機構，巴菲特對短期負債沉重的公司總是敬而遠之。巴菲特最愛的富國銀行其長期負債若有一美元，短期負債就有57美分。可是像美國銀行這家企圖心強的銀行，其長期負債若有一美元，短期負債就有2.09美元，像這樣大膽冒進，雖然可在短期內獲利豐厚，可是長期下來卻往往會導致災難性的後果。

* 具備耐久性競爭優勢的企業，其資產負債表上幾乎沒有或根本沒有長期負債。這是因為這類公司的獲利可觀，本身就足以支應擴大營業或收購其他企業所需的資金，所以從來無須向外借來大筆的資金。例台積電長期負債占資產總額為1%、鴻海2.57%、友達18.71%、力晶33.91%。

* 一些具備耐久性競爭優勢的公司由於經濟面相當好，根本不需要在資產負債表上保有大量的股權或保留盈餘，也能順利營運。穆迪就是絕佳的例子，該公司將所有的股東權益用來購回自家股票，使得其股東權益的數字變成負值。於是，穆迪的資產占股東權益比率看起來反而比較像沒有耐久性競爭優勢、且淨值呈現負數的公司。(台灣礙於法令對於庫藏股限制的關係，並無穆迪這類回購庫藏股導致股東權益為負值的公司，反倒是把股東權益賠光的公司倒是不少 :)

穆迪資產負債表：

* 企業若具備耐久性競爭優勢，通常不會有任何的特別股

* 想要從資產負債表上的數字來判斷一家公司是否具備耐久性競爭優勢，保留盈餘是最重要的一項。因為保留盈餘沒有增加，公司的淨值便不會成長，淨值沒有成長，長期下來是不可能讓我們成為超級鉅富的。可口可樂的保留盈餘在過去五年來，每年都以7.9%的速度增長；箭牌口香糖非常耐嚼，保留盈餘成長率達 10.9%；柏靈頓北聖塔菲鐵路運輸公司更高達15.6%；富國銀行是14.2%；巴菲特自家的波克夏則高達23%。

* 公司若因耐久性或長期競爭優勢而受惠，股東權益報酬率就會高於平均水準。

* 巴菲特長久以來最愛的可口可樂，過去十年來每股盈餘20.21美元，其中只有4.01美元(相當於19%)是用在同一時期的資本支出。穆迪過去十年來每股盈餘14.24美元，其中只有0.84美元(5%)是用在資本支出。相較於可口可樂和穆迪，通用汽車在過去十年間，扣除虧損後的每股盈餘是 31.64美元，可是為了資本支出卻燒掉140.42美元。如果通用汽車的資本支出比盈餘超過444%，那麼額外的錢從哪裡來?這是來自銀行貸款，以及一再對公開市場銷售大量的債劵。這種做法會使公司資產負債表上的負債更為沉重。

* 對巴菲特來說，一家公司若具備耐久性競爭優勢，其股票就如同股權或債劵一樣，而稅前淨利就如同一般債劵的票息或利息一樣。不過一般債劵的票息或利息金額是固定的，但公司股票的價值卻會逐年增長，而所謂股權債劵的價值自然也會逐年增長。

　　此書的文字內容淺顯易懂，搭配了許多實際數據和簡單明瞭的財報範例，清楚指出財務報表中的關鍵數字並加以解讀，同時一再強調具備耐久性競爭優勢的企業的特點「一貫性」。想學習巴菲特價值投資法的朋友，不妨讀讀本書，有助於基本觀念的建立哦。
作者簡介
瑪麗．巴菲特　Mary Buffett、大衛．克拉克　David Clark

瑪麗．巴菲特是投資領域的暢銷書作家及演說家。她和巴菲特的兒子彼得結婚十二年期間，累積獨到的眼光。大衛．克拉克是巴菲特一家人的多年好友，身兼律師與專研巴菲特法則的演說家，並於奧馬哈的一家私募投資集團擔任管理合夥人。

兩人合寫過知名的巴菲特箴言書《看見價值：巴菲特一直奉行的財富與人生哲學》（先覺出版），以及《巴菲特原則》《和巴菲特同步買進》《巴菲特法則實戰分析》等投資專書，並已譯為十七國語言版本。

《看見價值——巴菲特一直奉行的財富與人生哲學》：在投資與人生歷程中，巴菲特為何總能看見別人看不見的價值？本書透過巴菲特說過的125句智慧箴言，勾勒並解說他獨特又發人深省的財富與人生哲學。這些精闢又詼諧的話語，不只是投資時應謹記在心的實用原則，更可為工作與人生各層面帶來啟發。

投資物業

自金融海嘯後，美國樓市持續下跌，但香港與內地的樓價卻升個不停，從來各地的房地產價格都與居民收入成正比，中美兩地資產價格兩極化，正是兩地經濟此消復長的最好寫照。新聞報導話，香港近日樓市交投暢旺，各大屋苑的樓價直迫97年高峰期水平，可憐香港一般打工仔與中產人士的工資上漲似有若無，年青一代想買樓難上加難，說算買入新界，尺價三千走不了，如果好彩有一筆首期，在現時供樓利率低至一厘的情況下，許多人尚可以供得起樓，如果是自住，買樓是生活必須，實在無可奈何，但如果是買樓作投資用途，就要想清想楚，因為借貸買樓屬槓桿投資，上落賺蝕是以倍數計算，有人認為如果物業的租金收入能夠支持到供款額，那應該沒大問題，但請不要忘記現在息率是歷史新低，未來利率大幅上升的風險要清楚計算。

如果投資物業是想收取穩定的租金，另一個投資工具就是地產信託基金(Real Estate Investment Trust; REIT)，例子如領匯(823)、越秀房地產投資信託基金(405)等等，這類公司會把大部份租金收入以現金派發給股東，長線可以提供穩定利息收入，又有資產升值的潛力，屬於穩健的收息股類，適宜較保守的投資者。

如果要求增長，地產發展股是好選擇，上世紀90年代或以前，香港地產股是增長股，但到了2010年的現在，增長點已經轉移到國內，一眾內房股將會是明日之星，不過地產發展投資期長，國內政策又五時花六時變，如果公司高負債，又遇上資金周轉不靈，實在好容易出事，投資內房股要細心選擇，瑞房(272)與SOHO中國(410)都是好公司，前者主攻房地產發展，後者主攻商業樓宇，如果國內經濟持續增長，人均收入只會水漲船高，物業價格也會拾級而上，只要長線持有，未來必定有理想回報。

「國十條」

國務院於4月17日宣布10項調控樓市措施（簡稱「國十條」），以打擊內地樓價飈漲的現象。這個被稱為「史上最嚴厲的」樓市新政，明天便屆100 日，卻未收立竿見影之效，內地一線城市北京、上海、廣州的樓價仍然堅挺，僅深圳新盤普遍降價一成以上。不過學者及業內人士認為，「國十條」對樓市調控其實有用，但要令內地樓市冷卻，非一朝一夕之事。縱觀「國十條」實行百日，最即時的效果就是一線城市成交量大跌，上海、北京、深圳等城市4月份成交量一度萎縮高達八成。然與此相反的是，樓價從4月到6月無太大變動，未能出現中央希望看到的「理性」和「健康」，國家統計局70個大中城市房屋銷售價格，到6月份時才出現15個月來的首次下跌微，但跌幅僅有0.1%。城市樓價僅跌0.1%「比起其他城市，深圳應該是最快看出調控成果，最能達到中央要求的城市。」中原地產董事總經理李耀智表示。作為全國樓市指標的京、滬、穗、深4市，深圳市在新政推出後住宅成交量一度急跌八成，但從5月底起有新樓盤減價，寶安及龍崗兩區於6月底起樓價開始下跌，7月份全市更有十多個盤減價。李耀智稱，全市樓價現時整體下調10%至15%，減價亦令買家重新入市，7月份成交量回升，預計接下來樓市價跌量升情况會再進一步，樓價可有5%的下調空間。地產商觀望延售北京情况則迥然不同，雖率先推出全國首個落實「國十條」地方細則，但據本周四（22日）的最新數字顯示，6月份全市住宅售價環比僅微降0.4%。部分地產商採取「拖字訣」，推遲新盤預售時間，以便觀望。據騰訊房產網顯示，北京原計劃於本月開售的12個新盤中，5個至今未公布價格。為避免被指「捂盤惜售」，發展商更故意自挑毛病上報有關部門，為延售作「合理解釋」，在刻意減少供應下，北京樓價跌幅有限。上海樓市於「新政」百日間更陷入膠著，主因是地方政府態度不明朗。當地迄今未推出「國十條」地方細則，令上海「價難跌量難漲」的觀望氣氛一再延長。
上周結束的第27屆房地產交易會，更因新盤及人流均大減，被戲稱為「交流會」，可以說，政府細則的懸而未決，已失去了中央調控的本意。SOHO中國董事長潘石屹覺得「新政」百日成敗言之尚早。「觀察房地產市場，一個是成交量，一個是價格，當成交量持續下跌的時候，價格就會下降，但要比成交量滯後一些。」他說，樓價還會慢慢下降，因為樓市調控是漸進的過程，想今天出政策明天見效果，是不現實的。中國社科院金融研究所研究員易憲容則對「新政」充滿信心，他指出，樓價不是一兩天降得下來的，而且調控何時見效並無時間表，說現在樓盤售價漲或跌對衡量樓市健康與否沒意義：「現在85%的人買不起房，讓他們買得起就是合理房價。「國十條」嚴控二、三套房按揭

1. 購買首套約900平方呎以上自住房的家庭，首期付款比例不得低於三成

2. 貸款購買第二套住房的家庭，首期付款比例不得低於五成

3. 第二套住房貸款利率不得低於基準利率的1.1倍

4. 各地銀行可根據風險暫停發放購買第三套及以上住房貸款

5. 加強監管地產商捂盤惜售、囤積房源、哄抬房價等行為
被視為「國十條」中最關鍵的限制第二套房按揭及嚴格控制第三套房按揭，在地產商與中央的樓市博弈中率先傳出「鬆動」消息，特別是踏入下半年度的7月，銀行信貸額較6月寬鬆，部分銀行因此敢於為客戶辦理第三套房按揭業務。

「深圳一些大型銀行對房貸是寬鬆了，但只針對尊貴客戶，一般民眾辦理房貸，銀行始終審核得較小心。」中原地產董事總經理李耀智表示，確有一些銀行以其他方式變相貸款給購樓者。

據《廣州日報》報道，當地有銀行建議客戶抵押第一套房來貸款套現，或由沒有房產的親戚去申請貸款，這樣就能夠為購買第二套房甚至多套房提供資金。

市場關注會否再有調控

在內地樓價於新政百日未有明顯降幅下，市場亦關注中央會否再來一波新調控。國土資源部部長徐紹史於本月4日便曾表示：「再過一個季度左右，房地產市場可能會面臨全面調整，房價會有所下降，但下降到什麼程度不好說。」

外界預測，一旦再推調控政策，則可能涉及到房產稅或提高貸款利率，但社科院金融研究所研究員易憲容認為，國家不需再推出新政策，只需加強執行力度便可。

回報與CPI的關係

昨日我看到文章一篇講及十年股市講回報與CPI的關係，大部份人經常被誤導，以為股市回報決定於什麼什麼平均線與什麼什麼通道，認為圖表走勢就是真理，其實那些技術指標與現實世界基本全無關係，長線股市回報只決定於兩個因素: 企業營利增長與股息收入，而長遠來講，這兩個因素又與該國的國內生產總值(GDP)成正比，不明白嗎? GDP就好比國內所有企業的營業額，營業額要減去經營成本才是毛利，長線而言，經營成本如人工、材料錢、地租等等又與通脹(CPI)掛鈎，所以GDP又分為名義國內生產總值(Nominal GDP)與實際國內生產總值(Real GDP = Nominal GDP - CPI)兩種，而長遠來講，CPI又與借貸利率掛鈎，所以如果長線的通脹與利率趨向平穩，經濟增長就會反映在企業營利增長與股息收入，那就是說，經濟增長與股市回報成正比，那麼未來港股投資回報如何? 如果未來幾年國內CPI增長能夠控制在3%，實際國內生產總值可達5%，那麼名義GDP可達8%(3% + 5% = 保8)，再加上3%股息率與每年3%人民幣升值得益，以港元計，每年 8% + 3% + 3% = 14% 回報大有可能。如果是投資美國股市? 未來幾年美國GDP能夠每年增長2%已經偷笑，就算企業派2%股息，美元匯價與港元同步，每年股市回報 = 2% + 2% = 4% 已經計多了，所以多年來我只建議大家投資於優質中資企業，未來自然能獲得豐厚回報。

從前如是，將來也必如是

閱讀到施永青先生在《am730》的社評，忽爾憶起昔日曾聽過施永青先生為我們分析樓市的四個週期：即「復蘇期」、「高漲期」、「危機期」及「蕭條期」。

現時，我們顯然是身處於「危機期」，只是泡沫爆破的日子難以預料，惟爆破之日，市場上必有「異象」，因為「上帝要其滅亡，必先令其瘋狂」，而樓市在暴跌前，總會先行出現種種「異象」。
不見1997年樓市爆煲以前，市民的平均供樓負擔比率曾高達九成或以上，太古城呎價曾高見9000元或以上，而一般大學畢業生剛出來社會打工的首份人工也不過是8000大元而已。即一般家庭買樓後，平均每月供款支出佔家庭收入達九成或以上，則供樓後剩餘之資金，又如何能應付日常的生活開支？又比如當時住宅按揭貸款利率曾高達8厘以上，而租金回報率則只有4厘左右，即是說如買樓收租作一投資，每個月便要補貼4厘以上的資金成本，只要樓價不升，業主便難以支持下去。又例如昔日橫行樓市的白手黨、排隊黨，以炒籌賺快錢為志業，現時卻暫未見此「異象」。

凡此種種，樓市「異象」如群魔亂舞之時，只要細心觀察和保持理性，便不難察覺得到敗象已呈了。

從前如是，將來也必如是。

《am730》
2010/04/09
文：施永青

有時，當我勸朋友不要輕率賣掉自住的房子轉為租樓時，他會用一種懷疑的眼光望著我，問我是否為了自身的利益，想市場供應不足，好讓樓價可以升得更快。

現實的情況是︰做地產代理的，現在最需要的是有人肯賣樓，因為現在市場上買家遠比賣家多，我的同事每天都在找肯賣樓的人，我如果是為了生意上的利益，應叫業主賣樓，而不是不要輕率賣樓。

我在本欄勸讀者不要輕率賣樓，是有感於現時把樓賣掉風險很大，很有可能樓價還會持續上升，屆時可能要付出更大的代價，才能重新成為自住樓宇的擁有者。

我持這樣的看法，並非因為我想樓價能夠升得更高一些。早在05年，我已經建議政府增加土地供應，防止樓價因供應不足而升勢失控。從社會整體利益的角度來看，我是不想樓價的升幅過大，以至與經濟增長以及與人們的入息增加脫節的。

可惜，現實的發展往往與人的主觀願望不一致。理應如是並不等同現實也會如是。當個人無法改變現實時，唯有設法去認清現實、適應現實。

我認識一些政客，他們每天都在罵地產商，都在埋怨樓價已經升得太高，但他們一樣會在樓價偏高的時候買樓。他們勸別人租樓，不要買樓，抵制地產商，但自己卻死抓住自己擁有的單位，不肯賣出去。

我一點也不責怪他們，因為我們在考慮社會政策與考慮個人的生活安排時，不可能採用同一樣的定位、同一樣的態度。政客一樣是人，一樣有生活的現實要面對。我們不能要求所有認為樓價偏高的人，都以身作則，把自己手上的樓宇賣掉。

此之所以，我雖然覺得最近樓價實在升得太快，仍然叫人不要賣樓。我在這個市場工作了這麼多年，我十分清楚市場是不理性的，所謂理應如此，只是人的認知有限的結果。人往往先有主觀願望，然後大膽假設、小心求證，把自己的願望變成理應如是。

無疑，香港的樓價已經太高，如果能夠回落一點，的確可以降低社會的怨氣，讓未有樓的人可以更容易居者有其屋，讓營商者可以降低經營成本，讓工資水準更有空間可以向上調整。這些都是我們站在社會的角度所樂於見到的。

然而，影響樓價走勢的，還有很多客觀因素，這些因素卻不是我們一下子可以改變的。譬如土地供應不足已導至未來三年的樓宇供應沒法增加，利息偏低令供樓比租樓更著數，內地來港的投資者依然源源不絕，加上升勢已經形成，不升至極端，不會回頭。在這種現實環境下，我怎敢叫人賣樓？

匯控2009年的全年業績

匯控已經公布了2009年的全年業績，各位有興趣詳情的讀者請到以下網址詳閱：http://www.hsbc.com/1/2/investor-relations/presentations-webcasts/2009-annual-results

業績公布後股價在英國應聲下跌，原因可能是市場認為業績屬市場下限及中東業務備撥大增得，我的看法如下：

1. 匯控的基準利潤由2008年的85億(美元，下同)大幅回升至2009年的133億，比2007年的高峰期240億差107億。這107億的差距主要受兩個年份的撥備水平影響，兩者相差88億。
2. 除了GBM大幅增長，所有業務及所有市場差不多都錄得盈利倒退，這是匯控業績的難解之處。各項業務的業績倒退主要受撥備水平及息差影響，但各項業務的息差收窄令收入下降卻造就了GBM的資產負債表收入狂升，一得一失差不多是打平。
3. 撥備水平升6%至260億新高，但各地的貸款減值水平已經在2009年下半年見頂。
4. 2009年的撇賬金額與撥備金額持平(約240億)，略為失望，可能管理層不想今年的業績受屬非現金支出的債務虧損影響而倒退所至。但計及回撥，撥備儲備仍高達256億，在貸款總額減少的情況下屬非常高水平。
5. 中東業務的收入因撥備大升已減少，阿聯酋更錄得輕微虧損。市場擔心阿聯酋局勢會一發不可收拾，事實係阿聯酋的總貸款額大約有140億，匯控2009年為中東地區作出13億撥備，是否足否請自行定奪。
6. 我口中的隱藏資本於2009年釋放了107億，令每股資產淨值達7.17美元，非常接近我估計匯控2010年的每股資產值。
7. 好多人因為匯控不增加第四季派息失望，但我反而唔想匯控太快加派息，因為監管當局的要求不明朗，今日加派息明日集資不是明智做法。

好多人對匯控2009的業績及派息政策失望，匯控在英國市場大跌亦以乎印證了這點。我不敢過份樂觀，但只想指出匯控2009年的所謂業績差過預期，其實是受到非現金流的債務虧損所影響，若計基本盈利，應該比2008年大幅增長才對。

估值方面，容許我扮一次先知，以下列數字估計匯控2010及2011兩年的業績：

估計匯控2010及2011年的撥備前前收入持平及增長10%，即725億及800億
估計匯控2010及2011年的撥備為220億及200億
估計匯控2010及2011年的營運開支增長5%及10%，即360億及378億
估計匯控的關聯公司於2010及2010年都為匯控帶來18億元收入

因為估計2010年匯控的債務公允值影響將不多於15億美元，所以撇除不談。按上面的估計，匯控2010及2011年的稅前收入為163億及240億，稅後盈利約為138億及204億，2011年的稅後收入大約回升至2007年的高峰水平。NAV有機會升至2010年的$7.7(2011年的8.1)，Tangible NAV升至$6.09 (2011年的$6.5)。

再更新早前對匯控的估值，考慮到未來監管機構的收緊政策可能限制了匯控的股本回報，我略為降低匯控PB及TPB的估值至1.8及2.5，兩者都比匯控的十年平均估值低：

假設匯控2010年的合理PE為16倍、2011年的合理PE為13倍，2010年及2011年的合理PB為1.8倍，2010年及2011年的合理TPB為2.5倍 (假設港元兌美元為7.76)：

以PE計合理價為2010年的HK$98.4及2011年的HK$118.2
以PB計合理價為2010年的HK$107.6及2011年的HK$113.1
以TPB計合理價為2010年的HK$118.1及2011年的HK$126.1

以50%的派息率計，三者均值為2010年的HK$108 (息率為2.85%)及2011年的HK$119.1(息率為3.82%)。

「投資」與「投機」的分別
談起投資，社會上很可能還有些人認為投資與賭博根本無異，屬於「偏門」，年輕人不應荒廢正業，把時間投放在投資身上。我會認為這是一種誤解，他們未能分清「投資」與「投機」的分別。作為一個理性的投資者，我們不會期望在短時間內能夠獲得數百倍的回報，我們只期望公司估值能夠在合理時間內得到調升，帶來穩定而合理的回報。現在，人們越來越長壽，將來動輒百歲生涯，60歲退休後可能還要多活40年，而工作生涯只有30多年，事業踏上軌道而真正賺錢可能只有20年左右，即是我們要在20年內賺足夠70年使用的金錢，想起都頗令人吃驚。

以往的家長只着重培養孩子們的IQ、EQ，認為這些均是對將來學習、事業成功的必要條件。但到了現今世代，財商 (FQ)也開始被人廣泛注意，不少培養FQ的教育中心也辦得有聲有色，家長們均願意一擲千金送孩子們去學習投資、理財等概念，為的是希望他們能比同期的兒童更迅速理解到金錢的意義。我一直強調年輕人應該盡早開始投資，因為投資經驗需要累積，投資技巧需要時間去作改善，越早接觸投資，便可能快人一步累積財富，開展人生的計畫。在未來，香港社會的競爭只會越演激烈，因為年輕一代要面對的不只是本土學生的競爭，更要面對中國內地、來自全球的人才，年輕一代單靠儲蓄，根本難以應付將來的生活條件。上一代人能夠在香港經濟起飛時，透過買下樓宇去為財富快速增值；這一代人則要依靠投資去為財富增值，滿足未來的生活需要。

既然投資這麼重要，那投資新手又應該如何入手呢? 我認為投資理論及基本財經資訊分析都不難學習，只要你願意付出半年至一年的時間，每天也抽出數個小時去研讀報章及書籍，你應該已略有小成。惟投資的關鍵在於心理質素及思考模式，要想投資成功，基本分析、技術分析絕對需要細心學習及研究，但更重要的是培養個人一套的思考框架，我們要對世界上的萬事萬物均抱有一份好奇心，要從金融新聞中發現事情端倪；培養良好的心理素質，學會控制個人的情緒，明白投資最大的敵人是「自己」

投資絕對不是一門可以在短時間內完全掌握的技能，市場每天也在變動，每次牛市、熊市的背景因素也不盡相同，投資新手要想真正在投資領域中得到成長，最快的也必須經歷一個完整的牛市和熊市。我一直把投資比喻為一場馬拉松賽事，有些人在起步時很可能一帆風順，不過這只是代表他們起步較好，並不代表他們最後一定能夠勝出賽事、甚至完成賽事。相反，有些人一開始投資就面對失敗，倘若他們能夠在錯誤中學習，從而得到成長，結果卻很有可能勝出這場馬拉松賽事。任何人在牛市中也很容易賺到財富，也很容易變得自我膨脹，以為自己比巴菲特、羅傑斯等投資大師還要厲害。因此，只有你經歷過熊市的鍛鍊後，你才能真正感受到何謂投資，了解到投資致勝的難度。

回顧二零零九年股市

股市 又到一年盡頭，二零零九年快將結束，今年是金融海嘯後的復甦年，恆指由年頭的一萬四千多點，升到現在的兩萬一點，升幅有四成多。回看今年三月，匯豐宣布供股集資，股價曾經跌到三十三蚊的低位，當時有多少財演叫大家沽匯豐，又有多少財演老點大家放棄供股，當時我反主流而行，繼續持有匯豐股票，並全數參與廿八蚊的供股，九個月的今天，供股的部份已經升三倍，香港的散戶可愛又可憐，竟然原諒了當時的財演，並繼續聽這班人老點，香港冠以金融中心美名，可惜投資散戶卻民智未開。
相反，在低位一股不沽，並在低位一路加碼落優質股票，大部份已經收復上年的失地，並開始長線獲利，經歷了金融海嘯的實證，說明長線投資不怕熊市，以及長揸優質股票跑嬴大市，相比坊間炒出炒入的主流投資或投機策略，長線投資更覺歷久彌堅，廿一世紀的零零年代快將過去，又再踏入另一個十年，柴九話:「人生有幾多個十年?」如果你過去十年在投資理財上一事無成，希望你在下一個十年可以改進，只要明白長線投資的大道理，並且持之以恆，再過十年，你一樣能達致財務自由，祝大家過一個快樂聖誕!
今日偷信報老畢一張圖再作說明，最近，十年與兩年美債息拉闊到近三百點子，是92與03年來最高，證明市場預期短期內聯儲局不會加息，而長線有通脹風險，這個情況最利股市，過去兩次之後股市跟隨大升，今次應該沒有例外。

為中國說句公道話

美國和中國兩個大國在哥本哈根氣候會議上針鋒相對。我向來認為美國要為全球暖化負上較多責任。下列這些數字及事實，似乎支持我這看法。
揭十大真相 看誰虧欠世界

美國稱在排放溫室氣體上無虧欠世界，亦不會向中國提供減排援助；中國反駁：若這樣說不是沒常識，便是極不負責任。究竟誰是誰非？
理直氣壯說沒虧欠世界的美國，06年每年人均溫室氣體排放量高達23.1噸，是中國人的4至5倍；美國佔世界人口5%，排放量卻佔全球近四分一。
「美式生活 多少地球可承受」
環球足迹網絡（Global Footprint Network）發表報告指，如果全世界每個人的生活方式都像美國人一樣奢侈，人類需5個地球來提供所需資源。美式生活被視為氣候變化的元兇之一，且看居美中國人如何在網誌慨歎，「美式奢靡生活之重，有多少地球可承受？」
生活例子一籮籮，美國每日汽車耗油量驚人，明明每家每戶都有小車代步，還要多一部SUV（運動型多用途車），方便假日長途旅行。美國道路上有一半以上是SUV，其耗油量比小車多三分一。
美國人全年空調常開，四口之家住在2,000至3,000平方呎的大房子，空調一開，每月燒掉逾300美元的天然氣。中國家庭廚房用抹布，美國人都是用即棄廚房紙巾；中國人會用超市膠袋當垃圾袋，美國人習慣花錢買垃圾袋……
投資綠色能源 中國全球第2
另邊廂的中國又如何？中國佔全球排放量8%，而且作為世界工廠，有三分一的二氧化碳排放量來自出口業。事實上，中國近年為氣變化積極推動可再生能源。07年中國在可再生能源的投資額高達120億美元，排名全球第2，僅次於德國。
去年已列為低碳城市試點的河北保定，是中國首個訂下減碳目標的城市，即2020年的碳強度要比2005年減51%，比總理溫家寶近月宣布全國減碳強度目標更高。
保定有「太陽能之城」及「中國電谷」之稱，出名舉頭周圍都是藍色的太陽光伏板，當地無論路燈、交通燈，甚至自動開關的垃圾桶，全都是用太陽能。
樂施會最近公布的「中國十大真相」，已說明一切（見表）。

壽險賺錢模式VS銀行息差賺錢模式

中國第三大人壽保險公司中國太平洋保險(601601.SH,02601.HK)H股，將於12月10日至15日公開招股，12月23日在香港公開上市。好多網友又問我太保抽唔抽得過，那就要幫太保做個估值，並與中人壽和平保作個比較，太保的招股價將介乎每股26.8港元至30.1港元間，根據招股書的數據，到09年6月尾，太保的每股內涵價值(EV)達9.73人民幣(11.5%折讓率計)或11元港幣，即招股價估值在2.44至2.74倍之間，比現價中人壽與平保超過三倍EV的估值低，但論質素與增長潛力，當然兩保較佳，今次IPO我不會參與，不過如果將來有便宜貨執，我會考慮。
既然講開保險股，不如我又再解釋一下兩保與各內銀的投資價值比較。雖然金融股的中資股屬可以穩陣長揸的一類，但以長線回報來看，我認為壽險勝內銀，要明白這一點先要了解壽險與銀行存貸業務的經營模式，銀行傳統的存貸生意，銀行把存款貸出去賺取高息，但收存款要繳付利息給存戶，所以銀行的資金成本是正數，那兩保經營壽險又如何? 公司每年向客戶收取保費，就算每年都要把所有收到的保費賠出去，但只要存在保險公司資金的投資回報有四、五、六厘，保險公司已經是淨賺，經營壽險的資金成本是零，而且兩保的八成資金都是放存款或買國債，只有約兩成的股權投資，所以投資收益穩定和風險極低，但銀行要借錢出去才有利息收入，企業唔還錢或是破產，貸款分分鐘可以變成壞帳，如果經濟逆轉，壞帳可以急升，存戶會大量提取回存款，引致銀行擠提，銀行可以一日之間倒閉，但就算經濟差，壽險公司最多做少一點生意，客戶斷供只是客戶的損失，而且在現今社會，人類不會突然大量死亡，就算是四川大地震，兩保賠償的金額只限於四川一省，中國有廿多個省與數百城市，大賠一省就當賣廣告，人民情願用錢買生命的保障，其餘地區的壽險生意又會多起來，而且國內壽險的滲透率只及其他發達國的一半，在經濟持續增長下，國內中產階級漸漸形成，國內壽險的生意在未來5-10年只會愈做愈有。
你們又會問，兩保咁穩陣，唔解我認為AIG與宏利唔掂? 雖然壽險業務穩陣，但上年AIG出事，主要是經營大量信貸掉期合約(CDS)生意，這種CDS就是接受金融產品違約投保的保險生意，除了壽險外，財險、金融險與再保險等等的生意風險超高，一個意外就可以拖垮整間保險公司。那麼宏利主要經濟壽險，應該沒問題了吧? 現價對EV有25%折讓，夠抵買了吧? 但宏利的投資組合有大量北美地區的物業借貸與商用物業投資，我實在非常擔心，可能現價買宏利是好的價值投資，但這類投資都是留給識貨的價值投資人吧! 咁點解股神巴菲特的巴郡都是經營財險與再保險，又能夠大賺? 話明係股神，巴菲特懂得在災難發生後大做財險與再保生意，在保費低迷的時候隱手唔做，所以平均來計，巴郡多年來都是大賺，這就是巴菲特過人之處。

杜拜危機

上週港股因杜拜危機而危跌，上星期五更跌超過一千點，但如果細心分析事件，就知道杜拜金融危機對大部份香港上市公司的營利都無直接影響，只有匯豐與渣打銀行對杜拜有借貸，而涉及的金額只是數億美元，但今次出事的杜拜主權基金杜拜世界只表示對債權人延期半年還款，並不是像上年雷曼兄弟般宣布破產，外界相信最大酋長國阿布扎比會出手相助，避免整個阿聯酋受到拖累，到了上星期五晚，歐美股市已經止跌回升，今早的新聞話杜拜所屬的阿聯酋，其中央銀行突發表聲明，表明支持包括杜拜在內的各阿聯酋本地銀行及外資銀行，並會向各銀行提供特別貸款。我認為上星期港股已經向下調整足夠，聰明的網友們在上星期五也開始執平貨，實行人棄我取。如果大家有觀察上星期的市場變化，當杜拜危機曝光後，各球股市、油市、金市以及商品市場全部跟跌，証明全球資產市場已經連成一線，牽一髮而動全身，相反，美匯指數卻急速反彈，這就是美元利差交易拆倉的威力，我認為今次杜拜危機只是模擬股災演習，但上星期港股急跌千多點，已經足以令短炒投機客嚴重損手，唔知有幾多牛証打靶，又有幾多孖剪要斬倉，但如果是實買實賣的長線投資，組合減值最多一成，基本上無傷大雅，雖然今次杜拜危機可能影響輕微，但類似的金融危機在未來陸續會發生，而且防不勝防，但未來半年美國繼續維持零息政策，銀紙照印，美元利差交易照做，股市與商品市場照升，資產價格高處未算高，本人會繼續九成持股，我建議大家遠離衍生工具，不要做孖剪炒賣，不要沾手垃圾股，並建議只長線持有優質股票，就算未來大市風高浪急，到五年十年後一定有可觀回報。

黃金

黃金是一種古老貨幣，歷史上的文明大國如埃及、中國、印度與羅馬帝國等，都是以黃金作為交易貨幣，黃金能夠成為普世公認的貨幣，當然有其優點，首先，黃金是稀有金屬，在全球各地都只是限量出產，而且黃金收藏容易，又不會耗損，最適宜當作財富儲存，幾十年前美元又名美金，原因是從前每張美元紙幣，都可以兌換等量的黃金，直到1971年，美國取消金本位制，美元不再能兌換黃金，令美國政府可以隨意濫發貨幣，引發嚴重通脹，黃金就由七零年頭的五十蚊一安士，升到八零年的八百五十蚊歷史新高(圖)，之後美國聯儲局長伏爾加(Paul Volcker)大力加息把通脹壓下去，黃金價格亦由八零年高位回跌，價格升足廿年，八十年代，太陽陳話十年黃金變爛銅，就是這個年代，我當時亦沽金，那時候息口高，沽金有息收，高位沽金基本上息價兼賺。
在美國，私人存有黃金是違法，當代美國為首的主流投資學派認為持有黃金無息收，投資黃金長線跑輸通脹，這種思維到了廿一世紀已經站不住腳，主要是因為長線看淡美元，換馬到會生金蛋的雞，雖然現在金價已經升上千一蚊樓上的歷史新高，但我認為黃金依然是一種對沖美元下跌的保值工具，就以美國匯豐第三季優於預期的業績為例，報表內有86億美元的貴金屬投資，比08年底的49億多出了36億，其中有大部份是黃金，匯豐管理層真聰明，知道借貸生意難做，又知美元長線江河日下，於是買金保值，今年美國匯豐銀行有望轉虧為盈，近日來匯豐股價明顯回升，都係拜金價上升所賜，揸了匯豐的聰明網友們，唔好放走你們手上會生金蛋的雞啊!反而亮點不在 HSBC finance, 而在HSBC USA Inc, 用一分鐘懶人法去睇, HSBC USA 因炒房大賺353m, 變成賺錢161m. 你睇睇 p57/154, 果d precious metal 9成9都係金黎, 你又計下9月30同今日金升左幾多。 雖然依間只係細細既HSBC USA, 今時今日咁大既投資方向性大改變, 冇英國佬拍板又點會比行, 有理由相信London headquarters 都係做同一個strategy。單是識得hedge against USD and US government , 已經可以值高D既PE。來個天馬行空的美麗幻想, 如果London headquarters 又真係買左好多金既話 , 又有本事攞到實金既話, 再賣埋比中國政府, 想回歸A股高價抽水又有何難?聰明投資人不止匯豐管理層，著名大炒家John Paulson 在去年開始，亦大手買入黃金與金礦股，今年開始又大手買入美國金融股如近期的花旗銀行，這個組合基本上坐和望贏，為什麼? 如果美國金融業崩潰，黃金作為投資避難所，價格必然標升，黃金之所以大跌，只有美元與美國金融業重拾過往光輝，同時投資黃金與美國銀行業差不多是立於不敗之地。
傳統上，黃金與美元匯價反向而行但與通脹同步，要對世界宏觀經濟有所掌握，觀察金價走勢是必修課，黃金投資方面，除了實金與紙黃金外，也可以選擇黃金ETF如2840.HK，或金礦股如紫金、靈寶等，金礦股ETF有GDX。
HSBCF Q3 http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20091110/LTN20091110271.pdf
HSBC USA Q3http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20091110/LTN20091110277

預期回報

恆生指數由本年三月的萬一點邊，升到現在兩萬二點樓上，升幅已經有一倍，恆指市盈率由9倍升到現在的十八倍，大部份藍籌股的股價已經偏高，但在零息的宏觀經濟環境下，資產價格偏高實屬正常，八個月來，主張沽空股市的大淡友已經破產九次，剩下來的幾位未日博士都是紙上談兵之輩，沒有真金白銀參與遊戲的人，他們的言論不足信。就算是長線投資，如果現在股市一路再升，會有泡沫爆破的危險，是否應該訂下止賺價或目標價沽貨離場? 如果你心中有一個沽貨的目標價，你的思路與投機賭徒沒分別，我認為長線投資人沽貨，要考慮的是預期回報，而不是什麼什麼止賺價或目標價。
什麼是預期回報? 長線投資應該最少有五年的期限，預計未來五年中國經濟會持續有8-10%增長，恆指每年12-15%的營利增長不難達到，以零八年的營利基數1200開始，再乘上15倍市盈率，到2013年，恆指應該在31722-36204點之間，如果未來數個月，恆指狂升上三萬二點或以上的區間，五年後的預期回報近零，那麼我也會考慮沽貨離場，但如果現在沽貨持現金，港元跟美元長線貶值，銀行存款利息近零，套現後的現金有無比股票更好的投資? 如果答案是無，長線投資人為什麼要沽貨離場? 有人教你沽貨套現持現金，等待股市回跌再入貨，這種思維就是短炒投機，過去八個月，短炒投機客已經做過多次沽貨的行動，結果都事與願違，港股繼續一浪高於一浪，投機的結果，當然又是大大跑輸長線投資，長線投資勝投機炒賣，優質股票又能長線跑贏大市，所以在邏輯上，長揸優質股票就是投資王道。「預期回報」就是增長投資法的一個重要概念。
現在恆指已經從低位升了一倍，好多散戶又驚股市泡沫再現，最後股市會大跌收場，其實這些投資人只是自尋煩惱，杞人憂天，投資於股票市場當然會經歷高低升墜，但只要你是長線投資，只要你持有的是優質股票，只要中國經濟持續增長，就算再遇上股災，到頭來公司營利又會慢慢回復，散戶每天驚個市跌，正是杞人憂天，何不決心長揸股票，自然面對股市起落?

東亞與匯控

東亞銀行收購戰一觸即發，閣下有否參與其中？
國浩郭生買入東亞股份至5%以上，手法並不似單純股權投資。當年以高價3.5倍PB出售道亨一幕還歷歷在目，多年間休養生適保留實力，等的就是金融海嘯這種歷史機遇擇肥而噬。對國浩來說，收購東亞的決定是進可攻退可守。
攻者，一舉買下東亞20-30%股份做大股東，不過若觸法全面收購時，國浩未必有足夠財力一口吃下東亞，關鍵是有沒有銀行支持國浩。守者，慢慢將自己於東亞的持股量提升至第一大股東水平，繼而要求加入董事會，直接參與東亞的日常運作。，到時不安的是急著為兒子舖路的寶Baby，以高於市場價買回國浩持股亦非不可能。
對投資者來說，無論國浩採取攻勢或守勢都站於不敗之地，絕對係公我贏字你輸的最佳寫照。最壞的情況是國浩增持東亞至現水平後甚麼也不做，但東亞還是多了一位強而有力的股東支持發展中國，最壞的結局還不至於太壞吧！
根據上述假設訂下東亞的合理價，投資者可量力而為參與：
攻勢：東亞PB2.8倍，以2009年中期業績計為$51.5。守勢：東亞PB2.3倍，以2009年中期業績計為$42.3。無勢：東亞PB1.8倍，以2009年中期業績計為$33.2。　
今年3月份一篇有關匯控2008年全年的撥備情況，文中指出匯控於2006、2007及2008年的撥備金額大幅多於真實的撇賬金額，真正數字為121億美元。這121億美元的"儲備"正是為日後的壞情況做好準備。再加上管理層早於2006年尾已對次按發出預警，然後著手處理美國各類貸款的收數問題，收緊新增貸款條件、重組逾期貸款人的還款金額、甚至最後停接任何新生意。以上種種都令匯控在金融海嘯中比對手更快站起來！
我相信匯控的管理層並不懂任何魔法，第三季的表現是早兩年一點一滴收補錯誤的成果。如果要雞蛋裡挑骨頭，我們當然可以說匯控應一早賣出美國所有貸款組合，但口講批評往往比實際行動容易，在當時的市況環境下要找人接火棒又談何容易？
另外，匯控第四季增派息的機會如何？這個"機會"我真的不懂推算，但作為小股東我就不希望管理層在供股集資後的短時間內開始增加派息。原因簡單，一來監管當局的資本要求未定，保留充足資本有利日後應付任何不可預測情況。另外，供股係因為公司不夠資金，供股是要成本的，供完股後又即時派回給股東，請問有何意義？反正資金留在公司我亦信得過管理層會好好利用，價值亦可反映在股價上，何樂以不為？別忘記，若股東今年都選擇以股代息，所收價值早已超越往年4-5%的回報水平。

匯控的第三季 2009

匯控公布首三季經營狀況，結果比想像中好得多，有以下幾點值得留意的：

1. 按實際基準計算，2009年首三季的業績比2008年好。因為2008年上半年的基數高，所以2009年上半年的業績比2008年同期倒退，但計首三季則已經超出2008。2008年第四季經營環境有幾差大家可能仲記憶猶新，即係話匯控2009年的全年按實際基準計算將會好過2008年。
2. 一如預期，匯融(甚至匯控)的撥備好大好大機會於2009年見頂，好彩的話甚至已經於2009年中見頂，跟據2004-2007一段的做法，未來兩年匯控撇賬比撥備金額高是不難預見的。
3. 英國大做按揭後的壞賬率不如外間於2008年所預計的高，因為匯控在逆市下可以揀客，優質客的拖數比率同整體失業率的關連性不大，而按揭的抵押水平亦在甚高水平。
4. 環球資本市場的收入維持高水平，只要一日政府的無償補貼不取消，看不到匯控這方面的收入會大幅減少。但當政府的無償補貼取消，到時利息上升，匯控股東應該開心都黎唔切。
5. 隱藏資本開始釋放，今季釋放了約26億，令匯控的核心一級資本比率由第二季的8.8%升至9%，這個數字冠絕歐美大行(渣打供股及配股後的數字是8.4%)，預期若一切順利，匯控的核心一級資本比率將會由隱藏資本中得到額外的0.8-1%，到時估值將又要重估。
6. 匯控在第三季為債務重估收益錄得35億虧損，但這些是數字遊戲。如果投資者對匯控2008年的有關收益不以為然，那今日就不要對外間說匯控的債務重估虧損嚴重云云。兩者都應該減去，看基本盈利才有意義。2010的業績將不受上述項目影響，投資者對匯控表現會更易掌握。
2008年11月的恐慌情況還歷歷在目，一年過去，匯控已經穩穩的站起來擴張勢力。金融海嘯中，匯控沒有在海嘯前麻木擴張、沒有在海嘯中好大喜功、沒有受外間壓力放棄美國市場賴債、沒有為資金壓力出售中國的戰略性資產，匯控亦沒有掩飾自己買入匯融的過錯，唯一做得不好的是供股時機的選擇真的差到加零十，但作為股東還是要充心感謝管理層的努力。
匯控的估值應會被重估，較合理的估值為經調整後的2倍PB、2.8倍TPB。

HSBCF Q3 http://www.hkexnews.hk/listedco/listcon ... 110271.pdf
HSBC USA Q3 http://www.hkexnews.hk/listedco/listcon ... 110277.pdf
HSBCF 盤數所謂既轉好, 其實都係來自deferred tax income. 唔計USD12負債重估浮虧, 同USD12億deferred tax income, 都要輸USD11億, (P3.138), Balance sheet 上果USD36.5億擺明10世都用唔到既deferred tax asset, 年尾正好用黎試下KPMG 既把關牙力。
果d bad debt 等等, 傳統上個市好唔好佢都係Q4 一次大大舊咁做, 宜家睇既我都冇信心係真, 其實早去遲去都只是時間問題, 也無關重要了, 還是留比其他人寫吧, 。
反而亮點不在 HSBC finance, 而在HSBC USA Inc, 用一分鐘懶人法去睇, HSBC USA 因炒房大賺353m, 變成賺錢161m. 你睇睇p57/154, 果d precious metal 9成9都係金黎, 你又計下9月30同 今日金升左幾多。 雖然依間只係細細既hsbc usa, 但有理由相信london headquarters 都係做同一個strategy. 單是識得hedge against USD and US government , 已經可以值高 d PE。來個天馬行空的美麗幻想, 如果London headquarters 又真係買左好多金既話 (唔係就所有以上講既都唔成立), 又有本事攞到實金既話, 再賣埋比中國政府, 想回歸A股高價抽水又有何難?依間公司有得救了。

買樓概念

近期，最多人茶餘飯後討論嘅問題必然係「樓市」，恒基旗下干德道「天匯」項目，每平方呎賣到成7萬幾蚊，香港豪宅市場已經由內地熱錢支配，內地同胞唔怕「買貴」，最怕嗰樓盤唔夠「豪」。睇番樓價，由舊年雷曼爆煲嗰日開始計，金融海嘯過左一年多D，樓價已經差唔多返到海嘯之前嘅高位。而特首最近亦都被問到樓價係咪過高，佢即刻話:「豪宅售價上升唔會影響一般樓宇價格，普通市民唔使太過擔心。」特首呢嗰講法，邏輯上絕對無錯，不過佢就忽略左資產價格存在住相對價值(Relative Valuation)嘅問題。舉個例，假如你原先放盤賣一個700呎嘅單位，每呎賣５000蚊，掛盤350萬。點知屋企附近最近啱啱起左個豪宅項目，每平方呎賣到成2、3萬幾蚊，一個700呎嘅單位埋單計數最少要幾千萬。你估你收到風之後，會唔會即刻打比個代理話要加價賣盤? 我估計大部分人都會加價，因為你放盤嘅時候都會參考下同區樓盤嘅售價，假如其他樓盤嘅價錢升左，你會覺得自己個盤都要加價，唔係嘅話相對上就好似賣平左。將相對價值套番落投資市場其實一樣用得着，好多時同一個行業內會有幾間公司上市，假如龍頭股預先上升，大家不妨留意下佢其他同行，睇下佢地嘅股價有冇變動，如果冇特別升幅嘅話，可能係一個良好的買入機會，因為佢地嘅股價理應上升，相對價值應受惠龍頭股的估值上揚。

Be patient

恆生指數自本年三月的萬一點低位開始回升，到昨日的兩萬二千三百點高位，升幅已經接近一倍，在全球各國熱錢的推動下，港股完全沒有回吐機會，許多投資者正在擔心，港股已經出現泡沫。
香港股市過去數十年泡沫與股災的資料，除了73年那次股災外，之後跌幅大於五成的股災一共有五次(上表)，這幾次股市泡沫爆破的共同特徵皆是熱錢充斥香港，恆指估值被推高至市盈率廿倍或以上，以昨天恆指收市價22,385點計，港股往績市盈率已經達到19.6倍，但本年下半年與明年，公司的業績將會好轉，未來公司營利可以支持現在較高的恆指市盈率估值。
現在還可以買貨嗎? 港股現在升幅巨大，是否應該沽貨離場? 我認為買賣股票應該以公司估值做依據，實行低買高賣，現在入貨的好時機已經過去，但預計明年全球經濟將會復甦，在未來公司營利持續增長下，現價沽貨實屬不智，我們是長線投資者，連百年一遇的金融海嘯都能夠捱過，就算未來股市回調又如何? 只要大家手上持有的是優質股票，未來這些股票的股價只會大漲小回，如果大家再儲到現金，股市回跌是再買入的機會，簡單來講，長揸優質股票必然致富，未來自然能達致財務自由。以人生歷程來講，初生之犢最無耐性，你要個三歲小孩坐定定，比牽牛上樹更難，在投資市場上，最沒耐性一族就是那些每天炒出炒入的投機賭徒，他們是未曾經長大的孩子，既天真，又很傻。孩子都有成長的一天，希望你們學懂耐性，投資致富自然手到拿來。

Ten Bubbles in the Making

The Business Insider, Sept. 14, 2009:
One year after America 's brush with economic catastrophe, there's plenty of looking back at the bubbles that caused financial chaos.
But what's next?
There are surely dangerous economic bubbles forming as we speak. As Alan Greenspan warned this week, "They [financial crises] are all different, but they have one fundamental source," he said. "That is the unquenchable capability of human beings when confronted with long periods of prosperity to presume that it will continue."
The trick, of course, is spotting them. By definition, most people don't spot a bubble before they form and burst.
Here's 10 for which you should be on alert:
1. China bubble: Despite the weak global economy, the Chinese stock market has soared like crazy this year. But many believe the rally has been driven purely by government-supplied liquidity, rather than fundamentals. The fear is that companies are flush with cash, but have little "real" to do with the cash, so they're parking it in the stock market casino. The Chinese real estate market appears to be on a similar trajectory.
2. Green bubble: Green has been everywhere. With observers saying the "Age of Cleantech and Biotech" will be the next major economic revolution, and Washington pouring billions of dollars into alternative energy projects, you'd think a bubble would have already formed. But, as we noted this spring, it did not, at least from an investment perspective.
Still, as the economic recovery takes shape, alternative energy could see excess investment on hopes of big future returns. There's plenty of hype left, and if investors regain the cash to get in the game, could green become the next internet or housing bubble?
3. Gold bubble: Gold prices just keep going up. They've risen for seven straight years, recently breaking $1,000 per ounce.
Is it a bubble? Right now, it doesn't look too bad. Gold is good in both inflationary and deflationary periods, as it holds wealth tangibly. And, as the Telegraph notes, there's real demand, especially from China .
But with some predicting a doubling of prices to $2,000 an ounce, too many people could jump in and spike the real value of the precious metal. The "rise forever" mentality usually means trouble.
4. Federal Reserve bubble: Is the Fed saving the financial system or creating another dangerous credit bubble by snapping up mortgage-backed securities?
At first glance, the Fed's effort to clean up mortgage-backed securities is a winner. But, as Heidi Moore wrote for Slate's The Big Money, the Fed is actually creating a bubble similar to the one it's trying to do damage control on. By eagerly trying to save banks and stabilize the housing market, Washington is taking on too much: $1.25 trillion of mortgaged-backed securities, including both the original toxic assets and products of foreclosures to come. So who would bail the Fed out? You.
Click here to view the 10 bubbles in the make slide show.
5. Trash stock bubble: There's a rush to trash going on. Stocks like Fannie Mae (FNM), Freddie Mac (FRE), AIG (AIG) and even GM made big runs in August -- trading in trash financials made up nearly one-third of NYSE's August volume.
So why are people buying junk? Charlie Gasparino says shares of junk financials -- companies like Fannie, Freddie, AIG, Citi and Bank of America -- are being pushed up by a short squeeze. The Wall Street Journal suspects its high frequency traders. And others say its retail speculation and day traders getting their way while Wall Street went on vacation.
6. Education bubble: More people are going back to college and taking on huge debt to do it, despite questions about what the degree is really worth.
Last year, the amount borrowed by students and received by schools grew some 25% over the previous year, to $75.1 billion. That's a huge amount, especially with weak, low-paying job prospects for graduates in this economy.
As we've noted, all this student loan debt is crazy. Despite the desire to see more subsidization of college, we suspect there will be a collapse in student loan debt availability and desire to take on new debt.
Short of telling kids not to go to college, something's going to give.
The pop may be starting already. As Bloomberg reports, as many as one-third of all private colleges surveyed said they expected enrollment to drop in the next academic year. And almost 40 percent of those colleges said some of their students dropped out due to personal economic reasons and a quarter said full-time attendees switched to part time. Half said families had to cut back their expected contributions as the value of college savings plans dropped 21 percent last year.
7. Subprime bubble, 2.0: What are banks doing with all those subprime mortgages? They're repackaging with a higher rating -- "re-securitization of real estate mortgage investment conduits" -- and selling them.
As we've noted, it's a plan nearly identical to the complicated investment packages of the financial crisis a year ago. That being said, the problem was not strictly securitization, but the underlying housing bubble. So the return of complicated products isn't necessarily the end of the world.
8. Life insurance securitization bubble: In its search for new profits, Wall Street is planning on securitizing “life settlements" -- policies that the sick and elderly can sell for cash while they're alive -- much like it did subprime mortgages. The New York Times warns that we could be looking at subprime all over again.
Maybe. As we've noted, it wasn't securitization that caused the financial meltdown. It was the bursting of the housing bubble. Yes, there was a feedback loop, whereby securitization allowed more money to flow towards housing, but it seems unlikely that "life settlements" would get big enough to infect all portions of the financial world.
9. Commercial real estate bubble: This bubble is already hissing, if not popping outright.
While the economy is improving and some home sales are slowly coming back, the commercial real estate market could get far worse.
As The New York Times reports, "Even though industry lobbyists were able to persuade Congress to extend a loan program aimed at prodding the stalled securitization market back to life, several analysts said it was unlikely to head off a spate of defaults, foreclosures and bankruptcies that could surpass the devastating real estate crash of the early 1990s."
As UPI notes, commercial mortgage defaults could reach 4.1 percent by the end of the year, up from 2.25 percent in the first quarter, and Real Capital Analytics estimates commercial property loans worth $83 billion have been involved in default, foreclosure or bankruptcy in 2009.
Badly hit will likely be malls. "The next financial tsunami to hit will be the widespread failure of shopping center mortgages," says Peter Monroe, co-chair of REOMAC, a not for profit trade association to CNBC. "Half a trillion dollars of commercial loans financed on historically low rates, are due for refinancing in the next three years," says Monroe . "The negative impact of these shopping center mortgages is enormous."
10. Emerging market bubble: It's not just China . Risk-tolerant investors are bidding up emerging market shares to valuations not seen in 9 years. With an average PE of 20x, they're not in bubble territory just yet, but watch for things to get out of hand.